Директор-Инфо №6'2005
Директор-Инфо №6'2005
Поиск в архиве изданий
Разделы
О нас
Свежий номер
Наша аудитория
Реклама в журнале
Архив
Предложить тему
Рубрикатор








 

Инвестиционный климат:локально ли потепление?

Андрей Лусников, ИА «Финмаркет»

В конце января 2005 года рейтинг РФ стал инвестиционным по версиям всех трех ведущих мировых рейтинговых агентств. Последним высокую надежность российских обязательств признало самое консервативное рейтинговое агентство — Standard&Poor’s.

Надо сказать, что стабилизация российской денежной системы, которая осуществляется в последние годы, привела к тому, что стандартные и консервативные денежные вложения (например, покупка иностранной валюты или банковские депозиты) убыточны или практически не приносят прибыли. Рынок недвижимости тоже потерял былую динамику. И потому мысль о размещении денег на фондовом рынке продолжает посещать тех россиян, доход которых превышает текущие потребности1. Чтобы накопить на что-либо серьезное, надо вкладывать деньги в инструменты, приносящие прибыль! Это вполне естественная логика, заставляющая присматриваться к предлагаемым финансовым институтами способам размещения денег на фондовом рынке.

Эти способы существуют: например, индивидуальный менеджер и private banking подойдут тем, кто владеет серьезными средствами (от 100 тысяч долларов). А тем, кто располагает более скромными суммами, подойдет либо работа через интернет-брокера (для тех, кто дружит с современными технологиями и готов посвящать время изучению рынка), либо вложения посредством ПИФов, управляемых профессионалами.

Для того чтобы принять решение о вложении денег на рынке, стоит задуматься над тем, что сегодня движет рынком, понять, каков потенциал рыночного роста в условиях нынешней экономической реальности. На что мы можем рассчитывать, покупая акции и облигации российских компаний?

Минное поле чудес

Российский фондовый рынок имеет уже немалую историю — более десяти лет. Торги акциями начались еще в начале 1990-х; более-менее структурированный вид они начали приобретать с 1995 года, когда была создана РТС. В середине 1990-х отечественный рынок совмещал в себе черты поля чудес и минного поля: фантастическая доходность отдельных сегментов компенсировалась частыми обвалами и банкротствами, падением бирж с потерей многими игроками всех вложенных средств.

Этапный 1998 год обрушил рынок, но не уничтожил его. Август 1998-го, похоронивший рынок ГКО, стал и своеобразным рубежом, когда организаторы торгов поставили во главу угла защиту (пусть и формальную) интересов инвесторов. Отметим: деньги, вложенные в ГКО, инвесторы получили в последующие годы (пусть даже в замороженных «додефолтных» рублях).

Рынок ГКО был воссоздан, но в виде, абсолютно не интересном для спекулянтов (он и сейчас существует, играя узкую роль низкодоходного способа размещения банковской ликвидности). Зато в целом рынок облигаций был дополнен и расширен: воссоздан рынок муниципальных облигаций, разросся рынок облигаций корпоративных, что сделало его достаточно заметным явлением.

Примерно с 2000 года, начала широкого внедрения интернет-технологий на рынке акций, началась продолжающаяся и по сей день эра, характеризуемая неизменностью условий и стабильностью торговых технологий. Обратной стороной этой стабильности, правда, является концентрация основной части торговых оборотов на ММВБ. РТС — вторая ведущая торговая площадка, очень существенно уступает ММВБ, довольствуясь обслуживанием специализированных проектов. Так, именно на РТС (вернее, используя торговые технологии РТС) можно совершать операции с акциями «Газпрома». РТС также поднаторела в организации фьючерсной торговли по акциям. Однако фьючерсы — специфические инструменты, более интересные специалисту; для неискушенного инвестора условия ММВБ остаются оптимальными.

О динамических показателях

С начала 2002 года цены на российском рынке акций выросли в среднем в два с половиной раза. Именно такую величину составил прирост индекса РТС, остающегося наиболее авторитетным индикатором российского рынка акций. Темпы прироста цен российских фондовых активов были особенно высоки в 2002 и в 2003 годах (38 и 58 % соответственно), российский рынок по темпам роста входил в число мировых лидеров. Ситуация существенно изменилась в 2004 году, когда индекс РТС вырос всего на 8,3 %. При этом на мировых фондовых рынках в 2004 году господствовали благоприятные тенденции, потому большинство страновых индексов прибавило заметно сильнее индекса РТС. Начало 2005 года обнадеживает — рынок акций РФ за первые полтора месяца прибавил около 6,5 %, и есть надежда на продолжение роста.

Вспомним, впрочем, что первые месяцы 2004 года также смотрелись оптимистично. Вплоть до апреля продолжался рыночный рост: 12 апреля 2004 года был зафиксирован исторический максимум индекса РТС (782 п.). Однако затем началось падение рынка, очевидно связанное с активизацией «дела “ЮКОСа”». Тогда, в апреле 2004 года, «ЮКОСу» были впервые выставлены огромные налоговые претензии. Ни протесты, ни апелляции, ни попытки рассчитаться не дали результата — корпорация, признанная в 2002 и 2003 годах самой динамичной и самой цивилизованной российской компанией, была попросту раздавлена. Под влиянием этого дела, еще не законченного, сильно изменился подход иностранных инвесторов к работе в России — ухудшился, но не настолько, чтобы рынок из-за этого рухнул, скорее, мы наблюдаем сейчас стабилизацию в рыночной динамике. Остается гадать: если бы не было «дела “ЮКОСа”», было бы продолжение взрывного роста?

Расколотое сознание

Мы полагаем, что «дело “ЮКОСа”» действительно остановило рост и поставило российский рынок в условия огромной неопределенности. Причем главное — не политическая составляющая, а сомнения инвесторов в том, что их права по-прежнему защищены.

Наиболее четко данная мысль формулируется в материалах того же S&P. «Дело “ЮКОСа” внушает обеспокоенность и создает ряд прецедентов и примеров того, как интересы кредиторов и акционеров могут быть проигнорированы в условиях сегодняшней России», — пишут эксперты агентства. Действительно — миноритарные владельцы акций «ЮКОСа» понесли катастрофические убытки, капитализация компании уменьшилась в десятки раз, причем на рисках, практически не имеющих отношения к экономике.

У инвесторов нет уверенности в том, что аналогичной атаке не будет подвергнут какой-либо еще из крупных российских холдингов, входящих в число нынешних «голубых фишек». Тем не менее рынок в целом продолжает расти, нынешние участники отнюдь не занимаются распродажами. Конечно, действует фактор рейтинга: формально суверенный рейтинг страны (а именно этот рейтинг достиг инвестиционной категории) не имеет отношения к рейтингам отдельных эмитентов, но де-факто он является индикатором, обеспечивающим оценку рынка в целом, а значит, и отдельных его составляющих.

Таким образом, у инвесторов имеет место раздвоение понимания, своего рода «шизофрения»: благоприятные экономические показатели соседствуют с большими рисками. Попытаемся разобраться в этом феномене поподробнее.

Слон в посудной лавке?

Государство не предпринимает прямых атак на фондовый рынок. Наоборот, многие правительственные чиновники постоянно подчеркивают, что заинтересованы в развитии и устойчивости российского фондового рынка.

Но вот какая беда: государство, похоже, системно занялось выстраиванием налоговых взаимоотношений с бизнесом, что приводит к появлению многочисленных претензий к отдельным компаниям — как раз к тем, которые и являются главными «фигурантами» фондового рынка. И получается, что в целом действия власти в отношении фондового рынка порой напоминают слона в посудной лавке — озабоченного своими проблемами и не обращающего внимания на треск полок и звон бьющейся посуды.

Фондовый рынок — один из важнейших индикаторов инвестиционного климата страны. Умеренно позитивная динамика фондового рынка в 2004-м и в начале 2005-го может свидетельствовать о том, что участники рынка видят в действиях власти логику. Попытаемся воспроизвести эту логику.

Огромная проблема крупного российского бизнеса — хроническая непрозрачность структуры собственности, внутрихолдинговых финансовых потоков и процедур корпоративного управления. Эта непрозрачность — крайне негативный фактор для миноритарных акционеров. Ведь у миноритариев в этом случае нет не только рычагов влияния, но и адекватных механизмов оценки перспектив акций. То есть они не обладают той информацией, на основе которой им надо принимать инвестиционные решения, — покупать ли еще эти акции или, наоборот, следует их поскорее продавать.

Если жесткая деятельность властных структур будет иметь конечной целью создание условий, при которых структура собственности и финансовые потоки будут прозрачными, а правила игры — равными для всех, то рынок, конечно, воспримет это «на ура». Представим себе фантастический вариант: налоговые органы проводят проверки, аналогичные проверкам в «ЮКОСе», во всех российских компаниях, убеждаются в том, что практически ко всем компаниям можно выдвигать претензии, аналогичные претензиям к «ЮКОСу», и по результатам этой грандиозной деятельности понимают: надо либо «банкротить всех», либо отказываться от претензий к «ЮКОСу»! Фантастика? Очевидно. Но хотелось бы, чтобы на практике реализовался какой-либо промежуточный вариант, когда активная деятельность налоговых органов будет иметь хоть какие-нибудь положительные системные последствия.

Мимо фондового рынка

А пока риски огромны. И не напрасно огромные финансовые потоки, которые в случае более успешного развития рынка могли бы обеспечивать внушительную часть капитализации рынка акций, сейчас идут мимо фондового рынка. А значит — мимо естественного механизма перераспределения ресурсов. Власть и общество как бы намеренно не доверяют рынку ровно то, для чего он нужен — распределение инвестиций.

Очень характерный пример — аккумуляция сверхдоходов российского правительства в Стабилизационном фонде и в изобилии появляющиеся сейчас проекты государственного стимулирования того или иного экономического направления за счет стабфондовских средств. Например, появился проект массированного направления средств из Стабилизационного фонда на строительство жилья. Цель благая, что и говорить. Однако если бы сектор строительства регулировался более либеральными рыночными правилами, а не директивами высших отечественных чиновников, то сопоставимые средства могли бы быть направлены туда. Вот только почему-то не представлены на рынке акций РФ строительные компании… Справедливости ради отметим, что ряд строительных компаний выходят на рынок облигаций, но средства, привлеченные ими, здесь пока слишком мизерны, чтобы говорить о серьезном влиянии на решение жилищного вопроса.

Другим интересным и важным примером того, как капиталы минуют фондовый рынок РФ, является IPO (публичное первичное размещение акций), проведенное в начале февраля текущего года в Лондоне одним из крупнейших финансовых холдингов — АФК «Система». Размещение глобальных депозитарных расписок позволило компании привлечь 1,56 миллиарда долларов, в результате оценка общей рыночной стоимости АФК «Система» превысила 8 миллиардов долларов. Конечно, «Системе» сложно было бы привлечь аналогичные средства на российском внутреннем рынке. Но, отметим, практически все крупнейшие компании российской телекоммуникационной отрасли предпочитают организовывать рыночное обращение своего капитала на зарубежных площадках. А значит, именно иностранные инвесторы получают преимущественное право регулировать приток и отток инвестиций в этот сегмент отечественной экономики.

Перспективы

Стабильность отечественного рынка обеспечивается верой участников в то, что власти осознают: права инвесторов должны защищаться в приоритетном порядке. Эти права отнюдь не заключаются в каких-то финансовых компенсациях, которые инвесторы должны получить «в любом случае». Нет, речь идет о праве на получение адекватной информации о тех компаниях, которые представлены на фондовом рынке, и праве на свободное принятие решений о покупке и продаже активов.

Помнится, осенью 2003 года, когда «дело “ЮКОСа”» было еще только в проекте технологов, некоторые эксперты оценивали перспективы роста российского фондового рынка (по индексу РТС) как едва ли не десятикратные. В последующем оптимизм экспертного сообщества несколько уменьшился. Но и сейчас большинство аналитиков считает вполне возможным дальнейший рост рынка и достижение в нынешнем году индексом РТС уровня в 750–800 п.

Представляется, что такие оценки вполне возможны при выполнении двух условий. Во-первых, конъюнктура внешних рынков должна остаться благоприятной для России: спрос на сырьевые товары (в первую очередь энергоресурсы), предъявляемый растущей мировой экономикой, велик, и потому данное условие вполне реалистично.

Второе условие — наличие подтверждений бережного отношения российской власти к правам миноритарных акционеров. Это, в частности, означает, что не будет эскалации кампании, направленной на пересмотр итогов приватизации 1990-х годов.

Есть и негативный сценарий. Кампания по пересмотру итогов приватизации набирает обороты, под ее прикрытием осуществляется передел собственности. В этом случае рынок будет обречен на «застой» на текущих уровнях или «сползание» на уровень в 500–550 п. по индексу РТС. Указанные рубежи являются уровнями достаточно серьезной поддержки, по крайней мере до тех пор, пока макроэкономическая ситуация в стране остается благоприятной (в ближайшие 2-3 года). Если за это время российскому бизнесу удастся получить другие ориентиры, то новому падению рынка уже сложно будет очертить границы.

И все же главным для рынка является оптимистичный вариант. Период формирования налоговых отношений в ближайшие год-два завершится (при этом потенциал роста рынка будет умеренным), а затем станет возможным говорить о новой фазе развития отечественной экономики и рынка, на котором любой грамотный инвестор найдет возможность заработать.

 


1 Тем более, что в 2005 году вновь наметился рост и на российском рынке акций: индекс РТС повысился с начала года на 6,5 %. Возврат