Директор-Инфо №12'2002
Директор-Инфо №12'2002
Поиск в архиве изданий
Разделы
О нас
Свежий номер
Наша аудитория
Реклама в журнале
Архив
Предложить тему
Рубрикатор








 

Облигации как инструмент инвестирования свободных средств

Сергей Карыхалин, Алексей Третьяков

Текущее состояние рынка

Облигация — очень удобный инвестиционный инструмент для размещения свободных денежных средств компании. Наибольшие размеры имеет рынок ГКО/ОФЗ, объем которого в настоящий момент составляет около 160 млрд. руб. ГКО — это бескупонные облигации со сроками погашения 1, 3, 6 и 12 месяцев. ОФЗ — облигации федерального займа, они выпускаются в форме ценных бумаг с постоянным или фиксированным купонным доходом. Функции торгово-клиринговой системы для проведения операций на рынке ГКО/ОФЗ выполняет Московская Межбанковская Валютная Биржа на основании договора с Банком России. ММВБ организует регистрацию сделок на первичном и вторичном рынках, осуществляет расчет позиций дилеров и предоставляет документацию по совершенным сделкам в расчетный центр и депозитарий. В качестве расчетной системы выступают расчетные центры организованного рынка ценных бумаг (ОРЦБ) и расчетные подразделения Банка России. Функции депозитария на рынке ГКО/ОФЗ осуществляет Национальный Депозитарный Центр (НДЦ). Доходность гособлигаций составляет от 12,4% годовых (для ГКО серии 21155 с погашением через месяц) до 16,2% годовых (для ОФЗ серии 26003 с погашением через 3 года).

Объем рынка муниципальных облигаций составляет около 15 млрд. руб. Сделки с муниципальными облигациями совершаются и на биржевом, и на внебиржевом (непосредственно между участниками) рынках. Среди биржевых площадок, на которых проводятся торги муниципальными облигациями, можно выделить ММВБ, СПВБ, Фондовую биржу «Санкт-Петербург», Сибирскую Межбанковскую Валютную Биржу. Доходность муниципальных облигаций колеблется от 13% годовых (государственные облигации Санкт-Петербурга с погашением через 2 месяца) до 21,2% годовых (облигации Ленинградской области с погашением в декабре 2004 г.). Наиболее ликвидные бумаги в этом секторе — облигации Городского облигационного займа Москвы и государственные облигации Санкт-Петербурга. Кроме того, на рынке активно торгуются облигации Башкортостана, Коми, Ленинградской области. Например, по городскому облигационному (внутреннему) займу Москвы начиная с 1997 г. было осуществлено 23 выпуска. В настоящее время в обращении находятся 12 выпусков займа Москвы. Облигации одного из них являются дисконтными. Общий объем эмиссии облигаций займа Москвы, находящихся в обращении, составляет 11,06 млрд. руб. Информация по займам доступна на сайте http://www.moscowdebt.ru.

В 2002 г. эмиссию региональных облигационных займов намерены провести Иркутская область (сумма — около 160 млн. руб., срок обращения бумаг от 3 мес. до 2 лет), Чувашия (облигации с переменным купонным доходом на сумму 140 млн. руб., а также однолетние жилищные облигации на 114 млн. руб., срок обращения — 2 года), Оренбургская область (купонные и дисконтно-купонные облигации в объеме 600 млн. руб., срок обращения 1–3 года), Томская область (325 млн. руб.), Волгоград (120–150 млн. руб.), а также Карелия, Сахалин и т.д. К настоящему времени о своих планах заявили уже около двух десятков регионов и городов России.

Что касается корпоративных обязательств, объем рынка которых сейчас оценивается в сумму порядка 30 млрд. руб., то крупнейшей биржевой площадкой, где представлены наиболее ликвидные облигации, является ММВБ.

Если не учитывать мелкие товарные облигационные займы автомобильных и телефонных компаний, а также внешние облигационные эмиссии, недоступные российским инвесторам, то фактически начало российскому рынку корпоративных облигаций было положено летом 1999 г., когда в секции фондового рынка ММВБ были размещены облигации крупнейших российских компаний — ОАО «ЛУКойл» и ОАО «Газпром», а несколько позже — ОАО «Тюменская нефтяная компания». Эмиссии объемом 2,5–3,0 млрд. руб. и сроком обращения 2–5 лет были рассчитаны на средства нерезидентов, заблокированные на спецсчетах после новации по ГКО/ОФЗ, и застрахованы от валютных рисков. С конца 1999 г. на рынок корпоративных облигаций с целью привлечения заемных ресурсов стали выходить крупные российские промышленные компании — АЛРОСА, РАО «ЕЭС России», «Магнитогорский Металлургический Комбинат» и т.д. Как правило, они предлагали среднесрочные купонные (реже — дисконтные) облигации сроком обращения от 2 до 5 лет. Основной торговой площадкой по корпоративным облигациям стала секция фондового рынка ММВБ. В апреле 2000 г. первым среди российских коммерческих банков свои корпоративные рублевые облигации первого выпуска успешно разместил МДМ-Банк. Следом за ним свои облигации выпустили Внешторгбанк РФ и ряд других банков.

Доходности корпоративных облигаций находятся в диапазоне от 13,9% годовых (бумаги ТНК с погашением через 3 года) до 26,5% годовых (бумаги завода «Микрон» с погашением в апреле 2003 г.), средняя доходность — около 18–20% годовых. Отметим, что на рынке корпоративных облигаций доходности бумаг отличаются очень сильно. Это вызвано их разной ликвидностью и уровнями рисков. При активном управлении портфелем корпоративные облигации могут принести до 25–30% годовых.

С начала года на рынке наблюдается определенная тенденция: активизация эмиссионной деятельности финансовых институтов. Кредит Свисс Ферст Бостон (CSFB), Промсвязьбанк, КБ «Авангард» разместили облигационные выпуски. Причем для участников рынка доходность облигаций CSFB, платеж по которым гарантирует столь уважаемый западный банк, имеющий рейтинг «АА», стала неожиданной: к первой полугодовой оферте доходность была установлена на уровне 18% годовых, однако фактически она оказалась еще выше, т.к. цена выкупа по оферте составила 104,17% от номинала, а размещение продолжалось по 100%. Корпоративные эмитенты, так же как и банки, строят агрессивные планы по рублевым заимствованиям. АЛРОСА, Аэрофлот, Нижнекамскнефтехим, Славнефть и еще около десятка эмитентов планируют до конца весны привлечь почти 10 млрд. руб.

Формирование российского рынка корпоративных облигаций идет достаточно медленно и сталкивается с массой проблем. Размещение облигационного займа — удовольствие не из дешевых: издержки на консультантов, андеррайтеров, сложная процедура регистрации. Пока что из-за малой ликвидности рынок корпоративных облигаций остается низкоспекулятивным. Однако, учитывая высокую доходность и умеренный уровень рисков, он достаточно привлекателен для инвесторов. Банки, страховщики, паевые и пенсионные фонды покупают облигации в расчете на купонные выплаты и просто ждут погашения.

Кроме того, мало кто из российских компаний готов к полной прозрачности своей деятельности как непременному условию работы по размещению облигационных займов. Зная это, инвесторы относятся к корпоративным облигациям российских эмитентов пока что довольно прохладно. В некоторых случаях эмитенты предпочитают закрытое размещение своих облигаций, которое изначально использовалось, в частности, как одна из схем вывода денег нерезидентов со счетов типа «С» и накачки деньгами аффилированных структур.

Сейчас на российском рынке ценных бумаг распространена ситуация, когда эмитенты объявляют оферты на досрочный выкуп облигаций, т.е. облигации выпускаются на длительный период (например, 3 года), но по истечении определенного промежутка времени (допустим, полгода) эмитент публикует объявление, что собирается выкупить весь объем эмиссии досрочно. Выкупленные облигации снова размещаются на рынке. Это позволяет эмитенту разбить более «длинную» облигацию на несколько «коротких» (например, трехлетнюю на шесть полугодовых). Самый распространенный период подобной оферты — 3–6 месяцев.

Как купить облигации

Чаще всего облигации приобретают на бирже через профессиональных участников рынка ценных бумаг — инвестиционные компании или банки. Второй способ удобнее, т.к. в этом случае можно получить профессиональную консультацию и комплекс услуг по информационно-аналитической поддержке. Облигации могут быть приобретены как на первичном рынке (при их размещении проводится аукцион, на котором определяется уровень цен), так и на вторичном, где есть уже сложившиеся ценовые уровни. Возможность вложения средств в облигации предлагают также и некоторые Паевые Инвестиционные Фонды. Однако в этом случае инструменты для инвестирования будет выбирать не сам инвестор, а управляющая компания ПИФа.

Сотрудничество с брокером начинается с заключения брокерского и депозитарного договоров (в приложении необходимо указать объекты инвестирования). Затем надо открыть лицевой (отражает остаток денежных средств) и депозитарный (отражает купленные ценные бумаги) счета. От юридического лица потребуются следующие документы:

  • учредительные документы (Устав, учредительный договор);
  • банковская карточка;
  • доверенность коммерческому банку на совершение операций купли-продажи ценных бумаг от лица вашего предприятия;
  • документы о назначении и полномочиях руководящих лиц;
  • справка из Госкомстата;
  • справка о постановке на налоговый учет.

Если клиент решил прибегнуть к услугам банка, то банк открывает для него:

  • лицевые счета для учета денежных средств, предназначенных для инвестирования в ценные бумаги;
  • брокерские счета и/или расчетные счета ДУ для учета денежных средств, предназначенных для инвестирования в ценные бумаги профессиональными участниками рынка ценных бумаг за счет средств своих клиентов;
  • счета Депо для учета ценных бумаг клиента (ценные бумаги, зачисленные на счет Депо, открытый в составе инвестиционного раздела клиента, могут использоваться для проведения любых операций, предусмотренных действующим законодательством РФ и условиями выпуска ценных бумаг, установленными эмитентами);
  • дополнительные счета Депо в депозитариях Торговых систем для учета прав клиента на отдельные виды ценных бумаг, предусмотренных законодательством РФ или правилами соответствующих ТС.

Этапы заключения сделки:

  • подача клиентом и прием банком поручения на сделку;
  • заключение банком сделки и ее подтверждение клиенту;
  • урегулирование сделки и проведение расчетов между банком и клиентом;
  • подготовка и предоставление клиенту отчетности.

Перед подачей поручения клиент обязан, используя данные отчета банка о предыдущих операциях клиента по лицевому счету и счету Депо, удостовериться в наличии у него необходимого количества ценных бумаг и денежных средств для проведения операции купли-продажи ценных бумаг или вывода денежных средств на расчетный счет, специ-альный брокерский счет, расчетный счет ДУ или счет клиента.

Во время торговой сессии клиент обязан самостоятельно отслеживать как свой остаток денежных средств в торговой системе, так и состояние торгового раздела своего счета Депо. В обязанности банка данная процедура не входит.

Если в период торговой сессии выполнение поручения клиента привело к образованию его денежной задолженности перед банком, учитываемой на лицевом счете, клиент обязан в течение текущей торговой сессии погасить образовавшуюся задолженность самостоятельно.

Клиент может сделать это следующим образом:

  • перечислить на свой лицевой счет дополнительные денежные средства;
  • оформить поручение банку на продажу принадлежащих ему ценных бумаг на сумму, требуемую для погашения задолженности.

Банк вправе без поручения клиента продать часть его ценных бумаг, необходимую для погашения его задолженности, с отнесением издержек по данной операции на счет клиента.

Поручение должно содержать:

  • при проведении операций на рынке государственных ценных бумаг:
    • код государственной регистрации ценных бумаг;
    • количество государственных ценных бумаг, подлежащих покупке/продаже;
    • пределы цены (с указанием нижней или верхней границы) одной ценной бумаги (за исключением заявки на покупку или продажу по рыночной цене);
  • при проведении операции на рынке корпоративных ценных бумаг:
    • наименование эмитента;
    • вид ценных бумаг;
    • их тип;
    • номер выпуска (при подаче поручения на заключение сделки на внебиржевом рынке);
    • количество ценных бумаг, подлежащих покупке/продаже;
    • пределы цены (с указанием нижней или верхней границы) одной ценной бумаги (за исключением заявки на куплю или продажу по рыночной цене).

Стандартная процедура осуществления торговой сделки с ценными бумагами с использованием счетов, открытых в составе инвестиционного раздела, предполагает проведение следующих операций:

  • клиент резервирует денежные средства в соответствующей Торговой системе;
  • он дает банку поручение на заключение сделки;
  • банк исполняет данное поручение;
  • сделка урегулируется;
  • клиенту направляется отчет о проведенной сделке.

Принимаем инвестиционное решение

Если инвестор предпочитает пассивную стратегию ведения портфеля, для него оптимальны государственные, муниципальные бумаги и облигации стабильных российских компаний. Торговая стратегия в этом случае выглядит как «покупать и держать». После того как все средства инвестированы, торговые операции становятся скорее исключением, чем правилом.

При активной стратегии сигналом для осуществления изменений в портфеле облигаций является улучшение суверенных рейтингов или активное движение денежных потоков на рынке, вызванное снижением/повышением процентных ставок или улучшением инвестиционного климата в отрасли.

В последнее время на рынке появляется все больше облигаций компаний с значительными величинами риска и доходности.

В этом случае инвестор должен проанализировать:

  • доходность облигаций;
  • их ликвидность;
  • кредитный риск эмитента.

Подобный анализ можно провести на основе информации о рынке облигаций, представляемой эмитентами в проспектах эмиссии и информационных меморандумах, а также независимых аналитических обзоров на сайтах www.cbonds.ru, www.zenit.ru. и некоторых других. По совокупности трех названных факторов принимается решение об инвестировании средств.

Относительно кредитного риска можно посоветовать следующие направления анализа эмитента бумаг, которые рассматриваются в качестве объекта инвестиций:

  • оценка финансового состояния (отчетность). Например, если у компании на данный момент краткосрочные кредиты превышают ликвидные активы и при этом 50% прибыли уходит на оплату процентов, то риск по данным облигациям больше;
  • экономическое состояние — каковы перспективы развития бизнеса этой компании;
  • деловая репутация — как зарекомендовали себя топ-менеджеры компании и ее главные акционеры;
  • кредитная история. Если компания имеет длительную историю выпуска корпоративных облигаций, риски по инвестициям в бумаги уменьшаются.

Чтобы сориентироваться в рискованности покупки той или иной облигации, инвестор может, кроме всего прочего, изучить информацию о рейтинге эмитента.

Потенциальным инвесторам можно посоветовать также обращать внимание на параметры выпуска облигаций. Инвестор должен не только получить проспект эмиссии, но и уточнить, когда объявлена оферта. Имеет смысл не только проанализировать доходность, которую обещает эмитент, но и изучить ее по расчетам профессиональных участников. Разумеется, для повышения объективности информацию по доходности целесообразно брать из нескольких источников.

Четкой и общепринятой методологии определения доходности по облигациям на фондовой бирже до сих пор нет. Каждый эмитент предлагает собственную, выгодную ему форму расчета доходности облигаций. Следовательно, доходность различных бумаг может быть несопоставима. Если эмитент выставляет простую доходность по своим облигациям, это выгодно для инвестора, поскольку по краткосрочным бумагам простая доходность с учетом реинвестирования соответствует эффективной доходности выше заявленной в торговой системе. Обратный момент: есть облигации с привязкой купонной ставки к доходности ГКО/ОФЗ. Здесь можно столкнуться с тем, что эмитенты обещают фиксированную доходность, исходя из ставки первого купона, а на деле инвестор получает доходность плавающую, которая может быть меньше, если доходность ГКО/ОФЗ упадет.

Самый яркий пример — облигации АЛРОСА 6–7 серии, которые размещались в середине прошлого года. Была предусмотрена такая схема: облигации выкупаются через год, а купон выплачивается ежеквартально. Первая ставка ежеквартального купона (фиксированная) была установлена на уровне 23–24%, а второй, третий и четвертый купоны были привязаны к доходности ГКО/ОФЗ. После того как осенью прошлого года доходность ГКО/ОФЗ снизилась, ставка по купонам тоже снизилась ниже отметки в 20% годовых.